Газпром: 634 млрд FCF превратились в минус 112 млрд после выплаты процентов

В первом полугодии EBITDA Газпрома выросла на 27,8%, а денежные затраты на стройку сократились на 30,3%. Компания отчиталась о 634 млрд рублей свободного денежного потока (FCF), но акционеры за 2025 год не получили дивидендов.

Куда исчезли деньги, объясняет отчет о движении денежных средств. После оплаты капитальных вложений, всех процентов по долгам, купонов по бессрочным облигациям, аренды и погашения строительного финансирования реальный остаток составил минус 112,3 млрд рублей. Чтобы покрыть дефицит, группа привлекла чистыми еще 156,8 млрд рублей долга. Операционно бизнес стал сильнее, но свободных ресурсов для распределения по обыкновенным акциям пока не хватает.

Кто управляет выплатами

Государство контролирует 50,23% капитала Газпрома напрямую и через структуры «Роснефтегаз» и «Росгазификация». За период с 2021 по 2025 год компания ни разу не объявляла годовой дивиденд. Единственная выплата за это время — промежуточные 51,03 рубля за первую половину 2022 года. Решение о выплатах зависит от размера прибыли, объема стройки и позиции контролирующего акционера.

Эффективность сегментов

В структуре Газпрома работают газовая добыча, нефтяной бизнес («Газпром нефть»), энергетика и медиа. Нефтяной сегмент показывает более высокую отдачу: на рубль активов он приносит 5,91 копейки прибыли, тогда как газовый — 2,85 копейки.

На бирже сложилась аномалия: рыночная стоимость доли Газпрома в «Газпром нефти» превышает капитализацию всей головной компании на 227 млрд рублей. Это создает иллюзию «бесплатного» газового бизнеса, но расчет не учитывает обязательства группы. Суммарные требования к Газпрому, включая чистый долг и доли других владельцев в дочерних фирмах, достигают 9,9 трлн рублей.

Рынки сбыта и цены

В 2025 году добыча газа составила 409,3 млрд куб. м. Снижение связано с прекращением транзита через Украину с начала 2025 года. Поставки в Китай по «Силе Сибири» выросли на 24,8% до 38,84 млрд куб. м, а за первое полугодие 2026 года экспорт прибавил еще 8%.

Внутри страны выручка от продажи газа выросла на 17% до 863 млрд рублей. Этому способствовала индексация оптовых цен на 21,3% для энергетики и ЖКХ. При этом укрепление рубля на 12% снизило рублевый эквивалент валютных доходов.

Долговая нагрузка

Валовой долг компании составляет 6,85 трлн рублей. 67,5% долгосрочных кредитов привязаны к плавающим ставкам. В условиях высокой ключевой ставки обслуживание этих обязательств дорожает: за полгода процентные расходы выросли в 2,7 раза до 131,5 млрд рублей.

У Газпрома есть 772,9 млрд рублей на счетах, но в ближайший год нужно погасить или рефинансировать 1,73 трлн рублей. Ликвидность покрывает краткосрочные обязательства только на 44,5%.

Оценка стоимости акций

Текущая рыночная цена около 96,65 рубля за акцию соответствует коэффициенту 2,425x EBITDA. Это низкий показатель, который отражает скепсис рынка относительно доступности прибыли для миноритариев.

Справедливая стоимость в базовом сценарии оценивается в 120,09 рубля. Этот потенциал роста реализуется, если компания снизит чистый долг до 5,5 трлн рублей. Дивиденды по политике компании (50% прибыли) могли бы составить около 25 рублей на акцию, но долговая нагрузка и отрицательный денежный поток после всех обязательств позволяют совету директоров обнулять выплаты.

Вопросы без ответов

• Реальный объем акций, заблокированных на счетах типа «С».
• Актуальная доля владения в «Газпром нефти».
• Разбивка долга и EBITDA по конкретным сегментам бизнеса.
• Доля капитальных затрат, идущая на поддержание текущей добычи, а не на новые стройки.
• Размер резервов по судебным спорам в Европе.

Операционные показатели Газпрома улучшились, а снижение инвестиционных платежей — позитивный сигнал. Однако устойчивость этого процесса не подтверждена. Для пересмотра оценки нужно увидеть снижение чистого долга и стабильный положительный остаток денег после выплаты всех процентов и инвестиций.